华安证券：化债符合预期 继续博弈新一轮政策与基本面修复

　　事件

　　十四届全国人大常委会第十二次会议11 月8 日下午在北京人民大会堂闭幕。会议经表决，通过了学前教育法、新修订的文物保护法、新修订的矿产资源法、能源法、新修订的反洗钱法、关于修改各级人民代表大会常务委员会监督法的决定。11 月8 日，十四届全国人大常委会第十二次会议新闻发布会上财政部部长蓝佛安介绍政策举措。

　　支持地方政府化债政策力度如期大幅提升

　　支持地方政府化债政策力度如期大幅提升。主要政策举措包括以下三个方面：①十四届全国人大常委会表决通过了《全国人民代表大会常务委员会关于批准<国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案>的决议》，议案提出，为贯彻落实党中央决策部署，在压实地方主体责任的基础上，增加6 万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。为便于操作、尽早发挥政策效用，新增债务限额全部安排为专项债务限额，一次报批，分三年实施。按此安排，2024 年末地方政府专项债务限额将由29.52 万亿元增加到35.52 万亿元。②从2024 年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000 亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务4 万亿元。③2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2 万亿元，仍按原合同偿还。财政部部长蓝佛安表示，上述三项政策协同发力，2028 年之前，地方需消化的隐性债务总额从14.3 万亿元大幅降至2.3 万亿元，平均每年消化额从2.86 万亿元减为4600 亿元，不到原来的六分之一，化债压力大大减轻。同时，由于法定债务利率大大低于隐性债务利率，置换后将大幅节约地方利息支出，财政部估算五年累计可节约6000 亿元左右。但同时，财政部也表示，在解决存量债务风险的同时，必须坚决遏制新增隐性债务，持续保持“零容忍”的高压监管态势，对新增隐性债务发现一起、查处一起、问责一起。

　　地方财政压力缓解后有望带动广义财政支出增加，推动经济向好地方财政压力缓解后有望带动广义财政支出增加，推动经济向好。受限于经济尤其是房地产行业下行，地方政府土地出让收入明显承压，拖累政府性基金收支，叠加债务压力，导致地方政府财政压力明显增大，是过去一段时间以来掣肘广义财政支出的重要因素。今年前三季度，一般公共预算支出同比累计增长2%、低于前三季度名义GDP 增速4.06%。其中，政府性基金收入、支出同比分别下降20.2%和8.9%。我们认为，人大常委会增量政策出台后，随着地方政府化债财政支持明显加码以及地产调控政策优化推动土地出让收入改善等，地方财政压力缓解后，能够更加聚焦发展和民生，广义财政支出增速有望回升，推动经济向好。同时，财政部表示结合明年经济社会发展目标，实施更加给力的财政政策。主要是：①积极利用可提升的赤字空间；②扩大专项债券发行规模，拓宽投向领域，提高用作资本金的比例；③继续发行超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域　　安全能力建设；④加大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的品种和规模；⑤加大中央对地方转移支付规模，加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度。

　　政策举措基本符合市场预期，继续博弈新一轮政策与基本面修复化债政策落地，基本符合市场预期，后续市场将转向博弈新一轮政策与经济基本面修复。人大常委会、美国大选以及11 月美联储议息会议等重大事件的逐步落地、基本符合市场主流预期，市场预期逐步收敛。后续，除了经济基本面是否延续改善态势，市场对政策关注点将转移至两个方面：①财政政策后续落地的节奏和力度，特别是存量房收储细则和规模、扩大消费品以旧换新的品种和规模相应具体举措。②明年经济形势和政策力度，即中央经济工作会议，核心是明年赤字率以及货币政策定调。

　　风险提示

　　对政策解读存在偏差等。